10月25日，贵州茅台披露了2020年三季报，同时披露的还有董事会决议公告。

　　10月26日，贵州茅台以1619元开盘，相比前一日收盘价跌幅达到5.62%，截至上午收盘，下跌4.15%。整个白酒板块也遭到重挫，金徽酒(26.840, -2.88, -9.69%)盘中跌幅超过5%，伊力特(18.680, -1.51, -7.48%)一度接近跌停。

　　前三季度，贵州茅台营收和净利润增速进一步放缓至10.31%及11.07%。与此同时，国有股东贵州省国有资本运营有限责任公司三季度减持套现约281.234亿元。董事会刚刚审议通过对地方的两项巨额捐赠，合计金额8.06亿元。

　　开盘大跌：增速放缓、国有股东减持、对外巨额捐赠

　　仔细梳理贵州茅台三季报和公告，有三个值得注意的地方：

　　一是增速降低。前三季度贵州茅台营业收入672.15亿元，同比增长10.31%；净利润338.27亿元，同比增长11.07%。2019年这两项增速分别为16.64%及23.13%。

　　其中第三季度营业收入239.40 亿元，同比增长7.18%；净利润 112.25 亿元，同比增长 6.87%，进一步下滑。

　　预收款在减少，截至三季末，贵州茅台预收款项（合同负债）为94.11亿元，较去年底的137.4亿元下滑近32%，较去年同期下滑16%。

　　二是第三大股东减持套现。2019年四季度新进的第三大股东贵州省国有资本运营有限责任公司，三季度减持了1675.2585万股，三季度贵州茅台均价为1678.75元，以此估算，减持套现281.234亿元。

　　此外，中报里位列第十大股东的贵州金融控股集团有限责任公司，三季度末已经退出前十大股东之列。贵州省国有资本运营有限责任公司、贵州金融控股集团有限责任公司的最终受益人均为贵州省财政厅。

　　贵州省国有资本运营有限责任公司持有的股份是2019年12月25日，茅台集团按照省国资委相关通知要求，无偿划转的。当时无偿划转5024万股，正好占上市公司总股本的 4.00%。不属于持股5%以上股东，减持前不必履行披露义务。

　　三是巨额捐赠。10月26日公告显示，近日召开的董事会审议通过了两项大额捐赠议案，分别是向仁怀市政府捐资 2.6 亿元专项建设茅台镇骑龙 1 万吨生活污水处理厂，向习水县人民政府捐资不超过 5.46 亿元专项建设习水 县习新大道建设工程。

　　这两项捐赠合计8.06亿元，占到前三季度净利润的2.25%。公告称“习新大道建设工程。该工程建成后，公司酱香系列酒生产基地可直通高 速，大大降低物流运输成本，打破生产物流运输瓶颈，全面提升通行能力和物流运输能力。”

　　前三季度10.31%的营收增速，符合今年10%的增长目标。让市场产生担忧情绪的主要是国有股东的划转套现，以及向地方经济的巨额捐赠输血。

　　前三季经营情况：系列酒占比降1个百分点 直销占比达到12.56%

　　前三季度贵州茅台实现营业收入 672.15 亿元，其中茅台酒收入601.45 亿元，占营收的89.57%；系列酒收入70 亿元，占比为10.43%，系列酒占比同比降低约 1个百分点。

　　直销比例则在进一步提高，前三季度公司直销占比达到12.56%，其中三季度直销占比 14.12%，环比提高 2.38 个百分点。报告期内国内经销商数量增加14家，减少342家，净减少328家，减少的主要是系列酒经销商。

　　根据安信证券的研报数据，2020年中秋节前公司加大KA直销等渠道投放，放量以后批价短暂回落150-200元至2700元附近，但节后再度反弹回归2800元水平。加大直销投放的情况下，飞天茅台批价坚挺，证明终端需求依旧强劲，供给紧张的状况短期难以扭转。

　　整体来看，困扰贵州茅台的仍是向外输血，市场一直寄予厚望的直营也不例外。

　　今年上半年，贵州茅台向茅台集团及其全资子公司销售商品的关联交易金额总计25.77亿元，占到上市公司直销收入的一半。普通飞天茅台出厂价为969元，给直销渠道商的价格会高于969元，直销这块蛋糕由上市公司还是由茅台集团操盘，区别很大。

　　今年以来，茅台集团一直在不断拓展直销渠道。截至7月份，已公示的商超服务商中不少商家签约对象为茅台集团营销公司，茅台集团营销公司成立于2019年5月，隶属于茅台集团。

　　根据之前通过的决议，上市公司每年按照不超过上年末净资产金额5%的标准向母公司茅台集团销售产品，包括茅台酒及系列酒。2019年贵州茅台净资产为1360.1亿元，按照协议向母公司销售产品上限为68亿元。