作者为我国著名经济学家，万博兄弟资产管理有限公司董事长、万博经济研究院院长，是70年代学者中唯一多次受邀“中南海问策”的少壮派经济学家。
[an error occurred while processing this directive][an error occurred while processing this directive]超额货币吸收难
过去十年间，中国贸易顺差和外汇储备连年递增，截至2013年3月，我国外汇储备总额已高达3.44万亿美元，直接导致国内货币流动性超发。截至今年3月份我国M2余额已突破100万亿大关，而这还尚未考虑近年来激增的信托融资、民间信贷等各种“影子银行”系统的准货币创造。
在实体经济产能过剩的背景下，超额货币流动性并未造成制造业产品价格的上涨，而是更多地向资产市场溢出，房地产、PE、银行理财、股票市场以及其他资产市场先后成为一个个吸纳社会过剩流动性的“池子”。根据我们的估算，近10年来我国房地产行业累计吸纳资金高达11.5万亿，股市扩容也吸纳了4.1万亿的货币流动性。与此同时，我国PE和银行理财产品市场近年来发展迅猛，也成为大量过剩资金追逐的热点，银行理财产品余额从2010年的1.7万亿激增至2012年的7.6万亿，PE市场存量资金也超过1.5万亿。连同债券、期货、艺术品等众多大类资产市场有效吸收了实体经济之外的过剩货币流动性。
多年来过剩资金的涌入已经造成我国房地产、PE、债券等资产市场不同程度的泡沫化，昔日的蓄水池正在成为高悬在山顶的一个个“堰塞湖”。然而当前政策调控打击地产投资热情，供需失衡使PE市场迎来严冬，对影子银行的治理也使得一度火爆的固定收益产品市场面临较大压力，种种证据表明上述几个市场的繁荣景象已然难以为继，汹涌依旧的货币流动性大潮即将从上述旧池子中冲决而出。哪里才是这肆虐的大潮最后的归宿？
A股已成全球最后“估值洼地”
与近几年国内房地产、PE、高收益债权、债券市场的火爆形成鲜明对比，同样作为重要的货币流动性“池子”的A股市场并未受到过剩货币流动性的青睐。放眼全球，当前各国经济仍在从金融危机的影响中艰难复苏，美国、欧洲、日本等成熟经济体股票市场指数在改善的经济预期和极度宽松的流动性环境的推动下显著回升，甚至连创新高，相形之下，保持了经济稳定较快增长、基本面相对更好的中国股票市场走势却远远落后，与人们的期望大相径庭。即使与经济背景基本一致的港股市场相比，A股仍然显著跑输。在经历长时间的低迷之后，当前上证指数2013年动态市盈率仅为9.1倍，估值水平徘徊在历史最低位附近，罕见地低于众多海外成熟市场的水平。环顾全球和中国所有大类资产市场，A股市场正在成为最后的一块“估值洼地”。
下一轮大牛市的本质是流动性推动行情
当前A股市场低迷的表现在很大程度上与投资者对中国经济发展前景的悲观预期有关。我们认为中国经济短期的确存在着向下的压力，但这并不是左右未来A股市场走势的核心矛盾。A股市场的走势历来与中国宏观经济基本面变化并不同步，而对货币流动性的变化更为敏感。与疲弱的实体经济相比，目前A股市场面临的流动性环境较为乐观。尽管央行仍在措辞上坚持中性的货币政策，但今年以来外汇占款、M1、社会融资总额等指标持续向好，处于低位的通胀水平也为货币政策的实质宽松提供了空间。我们预计当前“弱经济、宽货币”的格局仍将延续，短期内难以被实体经济所吸收的流动性必然溢出至国内资产市场，而当前房地产的投资功能在政策严控下已成昔日黄花，PE行业也已步入寒冬，对高风险理财产品和债券类产品的监管正在不断加强，曾经的财富聚集地正在成为一个个财富陷阱，唯有股票市场是吸纳过剩流动性的最佳选择。流动性环境的持续向好无疑将是引领A股市场上涨的根本原因。
六大利空出尽 牛市悄然来临
在过去的两个月中，A股市场经历了一场“倒春寒”。在“新国五条”打压房地产误伤股市、证监会原主席郭树清意外离任、银监会“八号文”规范影子银行和“十号文”规范地方融资平台短期紧缩流动性、一季度经济增速7.7%严重低于预期、雅安地震带来心理冲击等六大利空因素的影响下出现了两个多月的调整。我们认为，上述事件对投资者情绪的负面影响已经得到了充分的宣泄，而其对基本面的长期影响并不足虑，A股市场的下行空间已经越来越小，上证综指再次跌破2000点的可能性较小。
上述低廉的估值和充沛的流动性决定了牛市产生的必然性，而投资者情绪与预期的改善则是引爆大级别行情的“导火索”。值得注意的是，今年以来A股投资者信心较去年有所增强，市场成交量高于去年水平，存量资金操作活跃，强势板块和创新高个股屡见不鲜。此外，当前公私募基金仓位低位回稳，散户对市场关注度提高、开户日渐踊跃，股指期货多单呈增加态势，这些迹象都显示投资者整体信心和情绪有所提升。海外投资者对A股市场的前景日趋乐观，QFII、RQFII资金入市的步伐明显加快。与此同时，证监会新任领导提出资本市场“中国梦”的宏伟愿景，继续坚持积极推动市场发展的政策，开拓A股市场的资金来源，为广大民众提供分享民族复兴和经济高速发展成果的渠道。在经历重重利空的洗礼之后，当前A股市场已然下跌无力，而预期的回暖将引导资金回流，两者将形成正反馈循环。我们预计市场有望在5-6月间强势反弹，迎来自去年年底以来的第二波流动性行情。在下半年十八大三中全会召开前，市场的乐观情绪随时可能被点燃。我们相信“改革红利”将打开中国经济长期增长空间，并彻底扭转投资者预期。在预期与流动性的双重催化下，A股市场的长期上涨空间将不可限量。
