两个月前，高盛“牛/熊市风险指标”已经“闪烁着红色”，主观崩盘几率达到约75%。这一数字不仅远超2000年和2007年崩盘前的水平，更是已经创下十年新高。

　　如今，市场刚刚经历了分外残酷的十月，许多金融资产触及熊市，标普500指数在23个交易日中有16个交易日下跌，共计抹去5万亿美元市值。

　　股市全线大失血，高盛策略师Peter Oppenheimer不禁感到担忧：现在的问题在于，这是否标志着更为广泛的熊市的开始？或是说这只是幅度很大但并不稳定的一次回调，市场能够迅速恢复？

　　在Oppenheimer看来，现状并不乐观，三大要素已经表明，美股可能即将进入长熊：

　　首先，经济增长/通胀组合正与股票回报率背道而驰。

　　其次，暴跌之后往往出现反弹。

　　第三，高盛熊市风险指标仍旧处于高位。

　　基本面对股市的不利影响

　　简单来说，问题根源在于，全球经济原本在2017年创纪录的宽松金融环境中过得舒舒服服，并受到财政刺激（尤其是美国）的进一步提振，但这一增长势头已经开始失去动力。

　　高盛经济学家预计，美国四季度GDP将放缓至2.6%，远低于二季度的四年新高4.2%和三季度初值3.5%。更糟糕的是，展望到未来金融环境收紧及财政刺激政策减少的状况，美国明年四季度GDP增速或将进一步放缓至1.75%。

　　在过去的几年中，美联储加息的影响被美国经济的强劲增长所抵消。但随着时间的推移，增长和通胀之间的平衡逐渐恶化。再加上金融条件趋紧、油价走高、关税风险等影响，全球增长势头有所放缓。

　　从图表中可以看出，以PMI为代表的全球经济增长势头指标与股市回报率、周期性股票相对于防御型股票的整体表现都有一定相关关系。值得注意的是，两者的市场走势均超出了现有宏观数据的表现，表明市场已经在一定程度上消化了未来增长放缓的影响。

　　暴跌之后的反弹

　　高盛指出，熊市从不走直线，而牛市接近顶部时，市场往往会看到略高的波动性，股市的大致路线是“调整——登顶——再调整”。

　　今年迄今，美股已经出现两次回调：1月和10月。重要的是，股市每次初初下跌之后都会迎来一波反弹。自1960年以来，美股每一次熊市几乎都是这个套路，只有1998年例外。

　　Oppenheimer指出，熊市之中，经历第一轮回调时，股市平均将在2个月内下跌9%，但此后反弹的平均涨幅大抵能够抹平前两个月的跌幅，最终市场将迎来大跌34%的暴击。

　　而最后一轮的暴跌一气呵成“飞流直下三千尺”的可能性很低，在此过程中，股市还有可能出现多次不如首次反弹强劲、也无法让市场创下新高的反弹。

　　那么，第一轮回调后的反弹为何表现甚佳？高盛认为有两个解释：

　　在牛市后期，投资者不太了解市场的小幅回调，因此常常将这些机会视为买入的绝佳时机，担心错失良机增加回报；

　　反弹往往出现在在硬性宏观经济数据确认最初的回调合理之前。当数据出炉证实市场确实属于合理下跌，价格通常会进一步回落。有意思的是，在市场见顶5个月后，平均每股收益也开始下滑。

　　对高盛而言，目前的风险在于市场颇为享受短期反弹，但这已经成为了卖出而非买入的信号。

　　牛熊风险指标高企

　　9月时，高盛将“熊市风险指标”重新命名为“牛/熊市风险指标”，当时结果显示美股熊市风险高出一年前近10%。如今，高盛又进行了一次测算，最新结果表明，美股市场目前出现熊市的风险高达73%。

　　尽管这一数字较两个月前略低了2%，但此次风险之大仍属前所未有。纵观历史，当这一指标飙升至60%以上，就意味着投资者应该转向谨慎，或说至少要认识到股市回调之后的反弹更有可能标志着熊市的到来。与之相反的是，若这一指标低于40%，投资者则该将疲软的市场视为买入的良机。

　　高盛数据显示，自1950年以来，美股12个月间的平均回报率为9%。而这一回报率与牛熊市风险指标有一定关联。

　　若指标非常低，低于20%，那么美股在未来12个月内的回报率就能达到20%-25%；若指标处于40%-60%之间，同一时间段内的平均回报率就会接近上述的9%；若指标超过60%，回报率将会走低。

　　就目前来看，73%的熊市风险预示着未来12个月美股的平均回报率为零。